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Argentina – Algunos aspectos poco ilustrados del actual equilibrio monetario: En este informe nos interesa profundizar dos aspectos particulares muchas veces no tan considerados en el análisis del actual equilibrio monetario local.
Primero. Los límites asociados a una demanda especulativa de pesos significativa pero muy corta. El stock de letras en pesos del BCRA en circulación asciende en la actualidad a $ 613.332 millones, equivalentes a 7,7% puntos del PBI nominal estimado para el año en curso y a poco más de 90% de la Base Monetaria. En tanto, que supera en casi un 25% el stock de pesos en circulación.
Ahora bien, el plazo residual promedio ponderado de ese stock de letras es de 46,6 días, casi 85% del total ($ 520.084 millones) tiene un plazo residual inferior a 90 días y 78% un plazo residual inferior a 60 días.
Asimismo, de acuerdo al último informe de política monetaria elaborado por el BCRA, menos de 50% de ese stock está en poder de entidades financieras. Esto que es una novedad, quiere decir que más de la mitad del stock de letras ya no tiene como contracara depósitos de particulares y empresas en el sistema financiero local. De ahí justamente, que las LEBACs más que nunca antes se hayan convertido en una alternativa a los depósitos a plazos fijos y se disputen abiertamente con ellos las preferencias de los ahorristas locales.
El stock de depósitos a plazo fijo privados en pesos asciende en la actualidad a $ 500.321 millones, equivalentes a 6,2% del PBI nominal, 73,7% de la BM y 8,6% por encima del stock de pesos circulantes. De ese stock de depósitos a plazo fijo, y siempre de acuerdo a la última información oficial elaborada por el propio BCRA, 88% tiene plazo residual menor a 60 días.
De lo dicho se desprende que, si no consideramos la porción de las LEBAC en poder de entidades financieras para evitar dobles contabilizaciones (lo que los bancos colocan en LEBACs tiene en su mayor parte contrapartida depósitos de sus clientes), tenemos un stock privado intrínsecamente especulativo de pesos de no menos de $ 800.000 millones (10% PBI, 118% de la BM y 162% del circulante) de los cuales no menos de 80% tiene plazo residual inferior a 60 días.Ahora bien. Ese stock de letras en manos de agentes no financieros y depósitos a plazo es de naturaleza especulativo. Léase, esos agentes están posicionados en esos instrumentos denominados en pesos por el rendimiento diferencial que los mismos le proporcionan. Situación que los diferencia profundamente del stock de pesos circulante, los depósitos a la vista y el M2 (suma de los anteriores) cuya razón es inminentemente transaccional. Y ese factor no debe ser obviado en ningún análisis y mucho menos en los balances de costos y riesgos.
Dicho de eso, está claro que cuanto menor sea el plazo residual (mayor el grado de liquidez) de ese stock especulativo de pesos, todo lo demás constante, menores grados de libertad tendrá la autoridad monetaria en el corto plazo. O dicho de otra manera, este es otro de los factores que condicionan el sendero de ajuste de la tasa de interés devengada por la LEBACs en pesos.
Segundo. La inexistente curva de tasas de las LEBACs. El BCRA suele subrayar la pendiente negativa que presenta la curva de tasas de las LEBACs en cada una de las licitaciones., argumentando en buena medida que dicha pendiente negativa se explica por expectativas inflacionarias de largo plazo que resultan inferiores a las de corto plazo, dada la confianza del mercado en la política monetaria en curso.
Sin discutir que las expectativas inflacionarias de corto plazo sean mayores que las de largo, lo cierto es que estrictamente hablando la curva de tasas de las LEBACs es inexistente pues el grueso de las colocaciones y de las ofertas del mercado se concentran en los plazos inferiores a 98 días. Léase, el tramo largo de la curva es incomparable en cuanto a los volúmenes colocados al tramo corto de la misma.
Profundizando. Más de 90% de todas la letras que emitió el BCRA en lo que va de 2016 tuvieron plazo inferior a los 100 días, más de 85% tuvieron plazo inferior a 65 días y más de 70% fueron a 35 días. Por eso en más de una oportunidad y a los fines ilustrativos hemos señalado que más que una curva de tasas de las LEBACs, lo que hay es un punto.
Con lo cual, queda más que claro que el BCRA exigió y estuvo dispuesto a convalidar las tasa requeridas por el mercado en los plazos cortos, pero no así en los largos. En ese sentido, es interesante observar que el BCRA tiende a tomar porcentualmente más respecto del total ofrecido en los tramos cortos que en los largo. Lo cual tiende a reforzar el diagnostico que señala que la pendiente negativa de la curve es en buena parte una construcción deliberada del BCRA. Si la entidad monetaria buscará colocar mayores montos en los plazos largos y menores en los plazos cortos, emparejando los volúmenes en unos y en otros, la curva sería una realidad, pero perdería su tan remarcada pendiente negativa.
