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Argentina – Confirmado: 2015 cierra con record de pesos en la calle. Los últimos datos dados a conocer por el propio BCRA confirman el diagnóstico que venimos sosteniendo: Hasta que no se avance en la corrección del enorme agujero fiscal nacional que dejó la administración CFK (gradual o shock); poco, por no decir nulo, espacio tendrá el BCRA para formular un programa monetario que permita, de cara al mediano-largo plazo, estabilizar el nivel de precios local prescindiendo del ancla cambiaria.

Y, en consecuencia, el correlato real (impacto positivo en TCR) de la devaluación nominal que marcó la salida del CEPO seguirá en riesgo de ser rápidamente erosionada por el proceso inflacionario local (como en 2014), en el contexto de una devaluación del real que reduce los márgenes en ese sentido.

Profundizando. El propio BCRA informó que en los primeros 28 días el circulante monetario, el stock de monedas y billetes en poder del público y los bancos, se incrementó en poco más de $ 43.568 millones durante los primeros 28 días de diciembre de 2015. Esa cifra es equivalente a 1% del PIB nominal base 1993 (0,8% PBI nominal base 2004) y a 37% de lo emitido en todo 2015.

En consecuencia, el circulante habría acumulado un incremento de más de $ 118.000 millones durante todo 2015, cifra equivalente 2,8 puntos del PBI nominal base 1993. O, 2,2 puntos si se usa la base 2004.

Si utilizamos esos 28 días para calcular circulante el promedio de diciembre 2015, obtenemos una tasa de crecimiento interanual de casi 35% para el mes en cuestión, que si bien muestra una desaceleración respecto de los registros correspondientes a octubre y noviembre (+38% anual), se sostiene por encima del ritmo promedio de crecimiento de los once meses previos (enero-noviembre 2015, +33% anual)

En consecuencia, el circulante monetario cerraría el último mes de 2015 en un nivel equivalente a 11,3% del PIB nominal de ese año estimado en base al sistema cuentas nacionales de 1993. En tanto, si se usa el sistema cuentas nacionales de 2004, el mencionado guarismo es de casi 9%.

Ergo, como veníamos adelantando, cerramos 2015 con el mayor stock de pesos en circulación desde diciembre de 1974 (en 40 años), sea cual sea la base del PBI que se utilice para el cálculo. Para ponerlo de otra manera, desde el “Rodrigazo” (junio 1975) que no había tantos pesos circulando.

¿Por qué siguió incrementándose el circulante a ese ritmo? Porque, como veníamos adelantando, el financiamiento del rojo fiscal siguió exigiendo al BCRA, por un lado, y porque la LEBACs, aún con el aumento de tasas convalidado, no pudieron tener un rol contractivo más decisivo. Básicamente, porque el tamaño del stock de letras en pesos es tan grande (equivalentes 78% del circulante) y la tasa devengada los suficientemente alta como para limitar su uso por el lado del riesgo de déficit cuasifiscal.

En particular, los propios datos del BCRA indican que entre el 1 y el 24 de diciembre las operaciones de crédito netas con el sector púbico implicaron una emisión bruta de $ 23.484 millones, cifra equivalente a aproximadamente 60% del incremento experimentado por el circulante durante el mismo período, confirmando que el financiamiento del rojo fiscal continuó siendo el principal determinante de la emisión monetaria bruta y neta.

En tanto, dado que durante los once meses previos las operaciones de crédito neto al sector público habían implicado una expansión monetaria superior a los $ 151.000 millones.

Ergo, lo más probable es que 2015 cierre con una emisión monetaria destinada a financiar al tesoro nacional de casi $ 180.000 millones, equivalentes a aproximadamente 50% del rojo financiero real del Sector Público Nacional no Financiero estimado para el mismo período. Esa cifra representa 4% del PBI nominal estimado con la base 1993 (3,3% base 2004)

Las LEBACs cerraron los primeros 24 días de diciembre con un rol expansivo de $ 14.138 millones. En tanto, si tomamos en cuenta la emisión de Letras por $ 27.928 millones a valor nominal de colocación el pasado 29/12 y el vencimiento de LEBACs por unos $ 16.531 millones el 30/12 (VN colocación ajustado por precio de corte), podemos concluir que este instrumento cerró diciembre 2015 con un rol levemente expansivo para el acumulado mensual.

En tanto, dado que durante los once meses previos las LEBACs habían implicado emisión neta por $ 6.757 millones, lo más probables es que cierren 2015 implicando una expansión monetaria en torno a los $ 10.000 millones.

Algo similar, en cuanto al rol poco significativo como factor monetario neto, ocurrió con las operaciones de pases, aunque con una secuencia distinta. En particular, durante los primeros once meses las mismas tuvieron un rol monetario contractivo por $ 43.754 millones. Sin embargo, en los primeros 24 días de diciembre las operaciones de pases implicaron una expansión monetaria de $ 29.737 millones, reduciendo el rol contractivo de los pases en el acumulado anual.

La cuenta corriente en el BCRA (principalmente, encajes bancarios por depósitos) que había tenido un rol monetario prácticamente nulo durante los primeros once meses del año, tuvo un efecto contractivo acumulado de $ 53.129 millones durante los primeros 24 días de diciembre, dada el alza que experimentaron los depósitos en pesos de la mano de las mayores tasas de interés, convirtiéndolo en una de las principales fuentes de contracción monetaria del año.

Lo que siguió siendo una constante fue el rol contractivo de la intervención cambiaria (ventas netas de divisas) en los acumulados. Tanto mensual, como anual. En particular, si bien a partir de la rueda del 18/12 el BCRA comenzó a tener un rol de comprador neto (emisión/compras por $ 1.920 millones en cinco ruedas) no alcanzó para cambiar el signo del acumulado mensual, y mucho menos del anual. En particular, la intervención cambiaria implicó absorción monetaria por $ 13.520 millones en primeros 24 días de diciembre y de $ 58.662 millones en los once meses previos.

Cerrando, en conjunto el resto de los instrumentos del BCRA aportaron una expansión monetaria de $ 18.654 millones en los primeros 24 días de diciembre de 2015 y de $ 40.561 millones en los once meses previos.